Macromoney is a Global Macro Advisor with Equity Bias.

Za nami kolejny ciekawy rok na światowych giełdach. W ciągu ostatnich 12 miesięcy amerykański indeks SP500 kilkukrotnie ustanowił nowe rekordy, lecz 2015 roku zamknął się na lekkim minusie (-0,73%). Od maja cały czas osuwa się również polska giełda, indeks WIG stracił od tego czasu już prawie 25%. Jak co roku inwestorzy zastanawiają się, co nas będzie czekać w ciągu najbliższych 12 miesięcy?

Niedawno ciekawe prognozy opublikowały międzynarodowe banki inwestycyjne. Goldman Sachs szacuje, że w sylwestra 2016 roku SP500 powinien osiągnąć poziom 2100 pkt., zaś Barclays prognozuje wzrost tego indeksu do 2200 pkt. Docelowy poziom 2200 pkt. na koniec przyszłego roku został także wyznaczony przez ekspertów Bank of America, którzy oszacowali dodatkowo, że indeks ma szansę znaleźć się na poziomie 3500 pkt. w ciągu najbliższych 10 lat. Oznaczałoby to średnioroczny wzrost na poziomie 5,5%.

Póki co rok 2016, SP500 przywitał solidnym spadkiem i w ciągu pierwszych dni stycznia osunął się o 8% od poziomów z końca grudnia. Sytuacja wydaje się podobna do tej której byliśmy świadkami w sierpniu ubiegłego roku, kiedy główny amerykański indeks również zanotował gwałtowny spadek. Cały czas docierają do nas jednak stabilne dane makroekonomiczne, które nie zwiastują recesji w ciągu najbliższych miesięcy. Pomijając dużą zmienność z ostatnich dni, SP500 odnotowuje bardzo dobrą dekadę. Począwszy od 2010 roku indeks zyskał już prawie 70% (średniorocznie ok. 8%), co czyni ostatnie 7 lat jednym z lepszych okresów w historii. W ciągu ostatnich 115 lat, tylko cztery razy mieliśmy do czynienia z bardziej spektakularnymi wzrostami. Główny indeks amerykańskiej giełdy potrafił zyskiwać blisko 16% rocznie w drugiej połowie lat 20., pierwszej połowie lat 50. oraz drugiej połowie lat 80. ubiegłego wieku. Zdecydowanie najlepszym okresem była jednak druga połowa lat 90., kiedy między początkiem 1995 a końcem 1999 roku indeks SP500 zyskał ponad 200% (średniorocznie ponad 25%). Za każdym razem po tak silnych wzrostach przychodził czas znacznego spowolnienia bądź załamania rynku, takich jak bańka internetowa na początku wieku, bądź wielki kryzys w latach 30. XX wieku.

Warto jednak zwrócić uwagę na jeden istotny szczegół. W okresach silnych wzrostów SP500, nigdy za dynamicznym wzrostem indeksu nie nadążały wyniki osiągane przez spółki, np. w drugiej połowie lat 90. zyski firm wzrosły niecałe 60%, podczas gdy indeks wzrósł ponad 200%. Tym razem sytuacja wygląda inaczej, gdyż rosnące ceny akcji znajdują swoje odzwierciedlenie w zyskach przedsiębiorstw. Od początku 2010 roku nastąpił wzrost zysków o ponad 86%.

Nie ulega jednak wątpliwości, że w Stanach Zjednoczonych coraz trudniej znaleźć okazje inwestycyjne. Potwierdzeniem wysokich cen akcji może być chociażby wysoka wartość wskaźnika CAPE (Schiller PE Ratio), czyli odmiana wskaźnika cena/zysk, który odnosi bieżące notowania spółek do ich średnich zysków w ostatniej dekadzie. Przez cały 2015 rok wskaźnik utrzymywał się na średnim poziomie 26,3 pkt, zaś odczyty powyżej 25 pkt. są uznawane za sygnał przewartościowania giełdy. Ostatni raz tak wysoki poziom tego wskaźnika występował w grudniu 2007 roku.

Ostatnie dwanaście miesięcy, to również okres umacniania się amerykańskiej waluty. Od grudnia 2014 roku dolar zyskał w stosunku do euro prawie 14%, zaś U.S. Dollar Index, obrazujący stosunek kursu dolara do koszyka najważniejszych światowych walut, wzrósł w tym samym czasie ok. 5,4%. Silna amerykańska waluta nie pomaga tamtejszym eksporterom. W 2015 roku sprzedaż towarów poza granice USA spadła o ponad 6%, zaś począwszy od marca 2014 roku łączny eksport amerykańskich towarów i usług skurczył się ok. 10%. Ma to oczywiście odzwierciedlenie w zyskach firm, które w 2015 roku zmalały o ok. 7%. Presja eksporterów na osłabienie dolara jest coraz większa, stąd też w najbliższym roku dalsza aprecjacja amerykańskiej waluty powinna zostać wyhamowana.

Czynnikiem, który może znacząco wpłynąć na sytuację na amerykańskim rynku akcji są także dalsze nieuniknione podwyżki stóp procentowych. W grudniu 2015 roku, Fed po 7 latach zdecydował się podnieść stopę funduszy federalnych do przedziału 0,25-0,50%. Pytanie, ilu dalszych podwyżek możemy spodziewać się w 2016 roku. Obecny konsensus rynkowy zakłada wzrost głównej stopy Fed do poziomu 1% do końca przyszłego roku. Tempo podwyżek będzie uwarunkowane m.in. danymi z amerykańskiego rynku pracy. W ostatnim roku w sektorze pozarolniczym powstawało średniomiesięcznie 210 tys. miejsc pracy, co z pewnością ucieszyło członków FOMC, odpowiedzialnych za kształtowanie polityki pieniężnej. Podwyżki stóp za oceanem, w połączeniu z dalszym rozluźnianiem polityki monetarnej w strefie euro, mogłyby sugerować dalszą aprecjację dolara, jednakże presja na osłabienie amerykańskiej waluty jest obecnie bardzo duża. Wzrost stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych powinien przyczynić się natomiast do wycofywania części środków z rynku akcji i lokowania ich na bezpieczniejszym rynku pieniężnym. Przez ostanie 7 lat oprocentowanie depozytów wahało się między 0% a 0,25%, stąd też inwestorzy są spragnieni, aby przynajmniej część portfeli ulokować w bezpieczniejszych aktywach.

Patrząc na wszystkie sygnały, jakie napływają do nas z amerykańskiej gospodarki, nie widzimy znaczącej przestrzeni do dalszych wzrostów na giełdzie. Poziom 2200 pkt. indeksu SP500 wyznaczony przez Bank of America czy Barclays, wydaje się maksymalnym poziomem, na jaki może wzbić się indeks w następnym roku. Póki co, dane makroekonomiczne nie zwiastują sygnałów recesji, lecz silny dolar, wysokie ceny akcji i podwyżka stóp procentowych przez Fed nie stwarzają dużej perspektywy na dalszy wzrost.

Zupełnie inaczej wygląda sytuacja na polskim parkiecie. Nasza giełda jest obecnie jednym z najtańszych rynków na świecie. Wskaźnik CAPE dla polskiej giełdy kształtuje się na poziomie 9,1 pkt. Dla porównania aktualny poziom dla wszystkich światowych giełd wynosi obecnie 19,5 pkt. Tańsze są obecnie tylko giełdy w Rosji i Brazylii.

Rajd w dół zaczął się w maju i od tego czasu indeks WIG stracił na wartości już prawie 25% i osiągnął minima z 2013 roku. Duża przecena stwarza okazję do zakupów, lecz polityka gospodarcza nowego rządu stanowi duży znak zapytania. Co prawda odłożono w czasie realizację niektórych obietnic wyborczych (np. obniżkę wieku emerytalnego, czy podniesienie kwoty wolnej od podatku), lecz i tak nie wykluczone, że w budżet będzie trzeba nowelizować w trakcie roku, stąd też wśród inwestorów cały czas panuje duży pesymizm. Najświeższym negatywnym sygnałem była obniżka dla polskiego ratingu przez agencję Standard & Poor (rating został utrzymany na poziomie BBB+, lecz jego perspektywę zmieniono z pozytywnego na negatywny). Będzie to miało przełożenie na zwiększenie kosztów obsługi długu publicznego, co również źle rokuje dla zrealizowania budżetu w 2016 roku. Pomimo coraz atrakcyjniejszych wycen polskich spółek, duże ryzyko polityczne powoduje, że możliwe są kolejne wyprzedaże i dalszy odpływ kapitału.

Tekst dostępny na stronie Gazety Giełdy Parkiet: parkiet.com